買収には現経営陣の同意を得て行われるものと同意を得ずに行われるものがあります。同意がなかったとしても、一定の条件を満たした場合、買収は成立します。
本記事では、現経営陣の同意を得ずに行われる敵対的買収を防ぐための買収防衛策やその概要・具体例について説明し、事例を挙げます。
是非、ご参考になさってください。
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買収防衛策とは、株式会社が資金調達などを主要な目的とせずに、新株又は新株予約権の発行を行うこと等により、自己に対する買収の実現を困難にする方策のことです。
また、TOB（株式公開買付）とは「Take Over Bid」の略です。企業の買収手段の一つで、買収対象企業の株式買い付け期間・取得価格・取得株数などの条件を公開し、不特定多数の投資家から株式を買い集める方法のことです。
TOBの対象企業の現経営陣が賛成している買収を友好的買収、TOBの対象会社の経営陣が反対している買収を敵対的買収と言います。
一般に、買収防衛策については以下の二つの対立する考え方があります。
この考え方は、言い換えると、敵対的買収の存在は企業の効率性を向上させるという考え方です。
もし、経営者が企業価値の最大化を怠っていれば、当該企業は株式市場で過小評価されます。
そのため、その企業を買収し、経営者を交代させ、より効率的な経営に取り組めば企業価値を高めることができます。
こういった敵対的買収が成功するのを避けるため、経営者の地位を失わないように、経営者は企業価値の最大化を行うであろうという論理です。この考え方からすれば、一番の買収防衛策は経営努力による企業価値の最大化であるとされます。
経営者が代われば、それまで従業員等のステークホルダーと企業の間に形成されていた暗黙の契約が破棄されることに繋がることが想定されます。
敵対的買収による暗黙の契約の破棄は、ステークホルダーに投資を行うインセンティブを低下させるため、企業の競争力、ひいては、企業価値を低下させる可能性があるという見方をします。
また同様に、経営を一時的に支配し知的財産などを他の企業に委譲するなどの敵対的買収は企業価値を毀損するとする見方もあります。
ある企業による買収防衛策がこの二つのどちらに当てはまるか、簡単には断言できないものですが、分析の視点として、両方の考え方をしっかりと押さえておくと良いでしょう。
事前の買収防衛策として、代表的なものとしてはポイズンピル（ライツプラン）があります。
ポイズンピル（ライツプラン）は、買収者が一定割合の株式を買い占めた場合（典型的には連結財務諸表において持分法の対象となる約20%）、買収者以外の株主に自動的に新株予約権が発行され、買収者の株式取得割合が低下する仕組みです。
引用：事前警告型ライツプランに係る税務上の取扱い（第一類型）(nta.go.jp)
事後の買収防衛策として代表的なものとしては、ホワイトナイトがあります。ホワイトナイトとは、敵対的な買収者に対抗して友好的な買収者に買収を実施してもらう買収防衛策です。
ニッポン放送
日本で最も有名なポイズンピルの事例といえば、2005年にニッポン放送が発動したものではないでしょうか。
当時、ライブドアはニッポン放送に敵対的買収をしかけ、ニッポン放送の株式を大量に買っていました。
そんな中、ニッポン放送は大量の新株予約権を実質親会社のフジテレビに発行しました。
この際、ニッポン放送は株式の希薄化を懸念した個人株主から新株予約権発行の差し止めを請求され、その請求は認められることになりました。
結局、この敵対的買収は成功しませんでしたが、とても有名なポイズンピルの事例として知られています。
ブルドックソース
アメリカのヘッジファンドであるスティール・パートナーズは、2007年に日本の調味料メーカーであるブルドッグソースに敵対的買収を仕掛けました。その際、ブルドッグソースは以下のような特徴を持つポイズンピルを発動しています。
上記の対抗策を受けて、買収者であるスティール・パートナーズは新株予約権発行を防ぐために新株予約権無償割当の差し止めを裁判所に請求しました。しかしその請求が却下されたことで、スティール・パートナーズの敵対的買収は失敗に終わりました。
［成功例］
ホワイトナイトの事例として有名なものの一つとして、ドン・キホーテによるオリジン東秀への敵対的TOBにおいて、発動されたものがあります。このホワイトナイトは成功しました。
2005年8月、ドン・キホーテはオリジン東秀の創業者遺族から株式を大量に取得しました。しかしその後、両者の業務提携は思うように進みませんでした。そこでドン・キホーテが2006年1月、オリジン東秀に対して敵対的TOBを仕掛けたという流れです。
オリジン東秀側はドン・キホーテの買収を拒絶し、イオンにホワイトナイトを依頼しました。ドン・キホーテとイオンによるTOB合戦の結果、2006年3月、オリジン東秀はイオンの子会社となりました。
ホワイトナイトであるイオンが敵対的買収者であるドン・キホーテよりも高い価格でTOBをしかけたことが勝因であるとされています。
結果として、オリジン東秀は2006年7月に上場廃止となり、2022年現在でもイオングループの一員として事業を展開し続けています。
［失敗例］
ホワイトナイトの事例として有名なもののもう一つとして、フリージア・マクロスの取締役会長であり実業家・投資家である佐々木ベジ氏によるソレキアへの敵対的TOBにおいて発動されたものが挙げられます。このホワイトナイトは失敗しました。
2017年2月3日、佐々木ベジ氏は、突然、ソレキアに対するTOBを発表しました。これに対し、ソレキアは主要な取引先である富士通にホワイトナイトを依頼しTOB合戦に発展しました。
両陣営は相手の価格を上回るTOBを繰り返し、結局、TOB合戦の結果は佐々木ベジ氏の勝利に終わりました。
2021年3月末では、フリージア・マクロス社が28.4%、佐々木ベジ氏が22.1%の株式を保有しており、佐々木ベジ氏陣営が議決権数の過半数を確保しています。
［成功例］
TOBの成功事例として有名なものは、ドイツの製薬会社・ベーリンガーインゲルハイムによるエスエス製薬へのTOBです。ベーリンガーインゲルハイムは、2000年に関係強化と他社による買収防止を目的に、エスエス製薬にTOBを行いました。
エスエス製薬は同意・反対の意思を示さずにいましたが、個人株主たちが売却に応じたためTOBが成功したとされています。
［失敗例］
TOBの失敗事例として有名なものは、王子製紙による北越製紙へのTOBです。
王子製紙は、野村ホールディングスによるサポートを受けて北越製紙へのTOBを仕掛けました。
しかし、北越製紙は三菱商事へ第三者割当増資を行ったり、日本製紙グループが北越製紙の株式を取得したりするなどの抵抗をした結果、王子製紙は株式をほとんど集めることができませんでした。
結局、王子製紙による北越製紙へのTOBは失敗しました。
ここまで買収防衛策について、事例を挙げながら説明しました。
近年の傾向として買収防衛策を導入する上場企業数は減少しており、2021年10月末時点では300社弱です。
ピークをつけた2008年末時点では500社を超えていたので、半減している結果となっています。
買収防衛策の導入は、非効率的な経営を維持することに繋がるとする考え方が日本では浸透しているのかもしれません。
今回の記事が皆様の買収防衛策についての理解を深めるきっかけとなれば幸いです。
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